编者按：由格隆汇全力打造、腾讯Fintech全程独家冠名、香港交易及结算所有限公司（香港交易所）支持的决战港股海外投资嘉年华系列峰会正相继在深圳、上海、北京和广州四大核心城市隆重展开，各路投资大咖齐聚一堂，与投资者面对面交流分享。
首站深圳站上，香港交易所首席中国经济学家，中国银行业协会首席经济学家、国家“十三五”发展规划专家委员会委员巴曙松教授为到场嘉宾作了精彩演讲。此次巴教授以《为人民币资产定价：人民币融入全球货币体系带来的变革趋势》为主题，分享了自己对人民币融入全球货币体系的思考以及互联互通这一中国资本市场开放的创新模式所带来的机会，整场演讲，视野宏观，干货满满，极具参考价值。为此我们根据录音第一时间整理并刊发出来，以飨格隆汇诸君。
以下为演讲全文：
在讲座之前特别祝贺一下记者朋友，今天是记者节，有记者朋友曾说“地球不爆炸，记者不放假。宇宙不重启，记者不休息。”从这一点看来，香港资本市场现在被越来越多的中国内地投资者所了解，可以说既有像格隆汇这样市场化的传播平台的努力，也有我们很多媒体记者共同的努力，在此感谢各位记者媒体朋友们长期以来的友好合作，谢谢大家！
从去年格隆汇开会到现在这一年，港股也出现了非常大的变化。作为一名研究人员，今天我想梳理一下香港交易所最近几年战略形成的一些大的市场环境、理论逻辑、制度框架，以及下一步政策推动的方向和重点给大家做一个交流。这些看法仅仅代表个人作为研究人员的看法，不代表任何机构。
历史上，当一种主要货币融入全球金融体系时，常经历一次国际资产格局的重大调整
人民币国际化，我们把它放在更长的时间纬度上来看，可以从此前的其他货币的国际化中找到启发。当一个货币要融入到国际体系里面的时候，如果这个货币原本不在国际体系里面，同时实体经济层面这个经济体已经获得了比较大的发展，而国际金融层面又相对滞后的时候，往往当时的国际金融体系会出现比较大的调整阶段。
第一阶段：年-年，美元融入全球体系，替代英镑成为全球货币和金融体系领导者
我们从金融史的角度来看。第一阶段，在年的时候，在经历大萧条之后的美国已经成为当时全球最大的经济体，GDP占到全球的50%，黄金储备占全球的60%以上，但当时的国际货币体系是由英镑主导的。由此面临实体层面美国经济的扩张和金融层面国际货币体系中英镑的主导这样一种情况，所以带来了当时国际货币体系的一个洗牌。这个动荡的阶段以布雷顿森林体系的确立为标志，代表美元融入到国际货币体系。
第二个阶段，年-年，日元、西德马克等货币融入全球体系，并开始在国际金融体系中扮演重要的角色
布雷顿森林体系的框架也有它的缺陷，其中就包括美国的贸易逆差大幅度扩张，在当时，这个贸易逆差里面主要的逆差国来自于日本和西德，约占75%。所以此时实体层面有日本经济和西德经济的崛起，金融层面有日元和西德马克在国际体系里面也没有得到应有的地位，由此也带来了当时市场的波动。以年的广场协议和年的罗浮宫协议划一个段落，我把它理解为是日元和西德马克开始融入国际货币体系的一个阶段。
第三阶段：年至今，全球货币体系面临再次变革动力，重点是如何定价人民币资产
所以目前要和历史做一个类比的话，从近期来看以中国为代表的新兴经济体在实体层面占全球经济的比重已经在不断地上升，但是在国际金融体系里面占比实际还是非常低的，以今年外汇储备的占比来看，美元是64.5%，欧元19%，日元、澳元、加元都比人民币的占比高出一截，可以看到类似前面第一、第二阶段的情景又在重现，这是实体层面中国经济的扩张和金融层面在国际体系里很少见到人民币计价的资产的差异，这之间的反差已经表现得非常明显。
人民币在SDR货币篮子中的比重：融入全球体系的进程刚刚起步
以人民币纳入到国际货币基金组织(IMF)的特别提款权(SDR)货币篮子为标志，判断人民币融入全球体系这个过程开始启动。人民币加入SDR货币篮子初始占比10.92%，排在第三位，再细分它的计算方式，其中有10个百分点左右来自贸易计价结算中的人民币运用，而不到1%则来自于在国际金融体系里面人民币计价的资产带来的贡献，由此也可以看到在金融领域人民币计价资产发展还相对滞后。
顺应全球金融格局转变和中国经济转型，中国资本全球配置，由传统的资本流入（FDI）转为资本输出（ODI）
现在我们谈中国资本对外配置、资本项目要提高兑换程度、人民币国际化，并不是说要为了国际化而国际化，而是因为当前中国经济发展到了这个阶段，实体经济有这个现实的需求。在过去三四十年的改革开放中，我们重点是吸引外资流入，弥补中国本土的储蓄缺口、资本缺口。而现在居民、企业都有海外配置的需求，就像七八十年代改革开放初期，我们吸引劳动密集型产业从欧美等地到中国沿海等地一样，现在中国很多的制造业，如昆山、东莞等地的制造企业都转到了泰国、越南、印尼等地。另外，很多需要转型升级的企业要进行跨境并购来带动自身的资源全球配置，所以对于资本的跨境流动管制的放松需求很大。
年中国的对外直接投资已经开始超过外商的直接投资，这是一个标志性的数据。也就是说中国不再仅仅只是吸引外商投资，也是国际市场上一个积极、活跃的的对外投资市场主体，说明是企业和居民都有这样一个资产全球配置来提升效率的客观需求。
“追赶型经济体”的国际收支周期：从GNP到GDP的经济周期转变
在讲资产海外配置的时候，我们可以用GDP和GNP的差别来说明。在经济起飞时期，GDP增长很快，无论是日本的资金、韩国的资金在其他任何国家的市场上都是统计成所在国的GDP。但如果按GNP来算，就是中国经济快速成长，让很多欧美的资金获得了巨大的回报，所以就统计成了他们国家的GNP，而这些发达经济体的增长在GNP的衡量方面，未必会像现在显示的那么慢。从九十年代之后，我们看到主要的发达国家的GNP大幅度超过GDP，就说明他们在向以中国为代表的新兴经济体大量的投资中分享了经济增长的成果，这也就是为什么能解释日本迷失了十年、二十年、三十年，还是可以保持比较高的生活水准。而这其中很重要的原因就是日本居民和企业积极对海外进行资产配置，使他们分享了以中国为代表的活跃的经济体的经济增长的成果和收益。很多大家非常熟悉的海外上市的公司股票，早期的A轮、B轮、C轮，以至于上市之后的主要股东，往往是欧美和日本资金等。中国应当有条件汲取这些经验，在下一阶段促进居民资产的全球化配置，来分享全球经济增长的成果。
如何在“一带一路”全方位开放倡议框架下，促进人民币融入国际体系
现在看人民币国际化有一个有利的条件，那就是正在积极推动的“一带一路”倡议。
那么现在谈人民币国际化，有一个有利的条件。比如说正在积极推动的“一带一路”倡议。从地图上来看，所谓“一带一路”从经济地理研究者的角度去理解，就是把以中国为代表的活跃的东亚经济圈和发达的欧洲经济圈连接起来。在这些连接的过程中，中国有很多优势的产业，是有定价能力的，也就是说你可能在向欧美出口的时候选择什么样的货币未必能有多大的自主权，但是在“一带一路”沿线的经济圈里面，中国的货币选择等方面的主动决策空间则会更大。实际上也是这样，在8·11汇改之后很多对外投资受到了严格的监管，比如房地产、媒体、娱乐、足球俱乐部等行业的对外投资有不少下滑了差不多百分之七八十，但在“一带一路”沿线的投资却在稳步上升。
“互联互通”与资本项目开放相辅相成
接下来我们可以看到，在实体经济巨大需求的推动下，在中国的对外开放领域中资本项目的开放和资产的海外配置将会逐步成为大家
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